本周我们陆续发布了电子元器件、计算机应用和空调行业的深度研究报告。

电子元器件领域我们认为行业目前处于旺季不旺的低迷状态，由于欧洲和新兴市场国家的需求有下行风险，所以未来半年需求面的支撑也很难上升。行业估值目前处于安全位置，只是景气上升需要等到2009年2季度，届时才是全面配置时机。

计算机应用领域正面临着极好的发展机遇，并且具备良好盈利能力与成长能力，我们给予其“看好”评级。管理软件看好行业中的龙头厂商，推荐用友软件，关注金蝶国际；机械装备信息化看好在行业内具备领先市场份额与技术优势的信息化设备提供商，推荐青岛软控；软件与服务外包：看好具备大规模优质人力资源的外包企业，推荐东软集团；细分行业龙头厂商推荐卫士通，关注科大讯飞、石基信息、川大智胜。

空调的销量增长数据是估值的主导驱动因素。考虑了人口增长、城市化率提高、房地产销售、人均可支配收入、家电产品更新速度、凉夏天气等因素后我们认为国内空调需求08年触底，09年反弹。中性假设情况下，08年增长-9.45%，09年增长-2.4%。销量数据反弹是估值的最重要动力，以此判断，最快在08年4季度需要关注空调公司投资机会，最看好的是优势地位突出的格力电器。

中兴通信的招标结果日渐清楚，综合各线业务的情况我们认为最终结果好于市场前期的悲观预期。

9月17日-20日举行了全国LED产业与技术研讨会，会中许多行业专家以及龙头企业代表（CREE、台湾晶元、士兰明芯、厦门三安、大连路美、江西晶能光电等）都做了精彩报告和研讨。我们参加了本次会议，结合会上信息我们对于LED行业也有最新的看法。

详细的观点请关注我们的具体报告。

1．水晶光电新股定价报告

公司属于光学电子上游，细分领域龙头。主导产品光学低通滤波器全球销量第四（OLPF）、红外截止滤光片（IR-cutfilter）全球销量第三。业务盈利能力强，毛利率高达54%，净资产收益率55%。

产品结构升级是公司维持高毛利的有利保障。1）拍照手机像素越来越高，带动红外截止滤光片产品升级，公司高IR毛利率为80%，目前收入仅占整体的1/3,提升空间大；2）单反相机用光学低通滤波器每套近68元，也远高于当前4.23元/套的中低产品。公司的募投项目正是以中高产品为未来扩张点，这将带来持续的高毛利和稳健增长。

公司是工艺驱动型业务，核心技术更新慢，依靠工艺精度的不断提高带来产品结构升级。所以，优质厂商将不断积累经验优势，建立壁垒。并非简单得拥有资金和少数技术骨干就可进入。这是公司毛利较高的更深层次原因。该特点和莱宝高科的ITO导电玻璃颇为类似，后者正是因为工艺带动产品升级，毛利率多年维持较高水平。

公司的竞争对手多为日韩厂商（而非台资厂），这也使得公司在竞争格局和产业转移趋势中处于有利地位。较低的人力（占成本的16%）以及贴近客户的优势是国内厂商的天然优势。

预计公司08-10年的EPS为0.88，1.22和1.55元。公司合理价值为20.24元，相当于08年23倍PE。

2.电子元器件四季度投资策略

受2Q度末高库存以及终产品需求下行的影响，三季度元器件厂商普遍旺季不旺。经历了成本上升的影响，电子行业又面临需求下行的风险。其实，今年上半年，电子产品在新兴市场推动下保持了10%左右的良好增速。但新兴市场的经济增长也开始下滑，这将抑制电子作为可选消费品的未来需求。

我们认为这轮调整将在明年2Q见底。1）电子元器件的调整周期通常为1-1.5年左右，除非遇到像2000年网络泡沫破灭等非经常性因素，而本轮调整在去年4Q已经开始（表现为资本开支降低，供给增长放缓）；2）08年的新增设备投入以及订单已经接近03年以来的历史地位，明年的供给压力将大幅放缓；3）美国经济有望在09年底回升；反思中国大陆电子在本轮升值中的表现，可以发现竞争力并未受到太多伤害，大陆仍旧是最具成本优势和产业集群效应的生产基地：1）上半年出口额同比增长24.1%，同比仅下降1.1个百分点（全球行业增速也在放缓）。电子上市公司的国外增速普遍要远高于国内增速，并非如之前投资者预期的外向型企业出口受损的看法。2）东南亚一些低成本国家，如越南，人力及土地等要素成本虽低于中国，但投资环境与规模决定了其在3-5年内还无法承接来自中国的转移。当然，如果人民币升值继续，将有可能触发产业转移。

大陆已是全球最大的电子组装以及后道制造基地。产业由劳动密集向技术和资本密集型转移是必然的方向，不少细分领域已具备这种升级的条件。从这个角度，我们推荐歌尔声学、大族激光和华微电子（还有待六寸线的突破），而且它们的竞争对手主要为日韩及欧美等高成本地区厂商，进口替代需求较大。

另外，下游需求仍旧旺盛的LED龙头ST三安以及中航光电（受益3G），估值低位的优质电子厂商生益科技、法拉电子、长电科技也值得重点关注。

综合而言，我们认为估值安全的电子个股具有防御性，但全面配置的时期还要等到景气将回升的前期。

3.计算机应用行业2008年三季度投资策略：看好经济转型下的软件服务业

投资评级与估值：计算机应用行业正面临着极好的发展机遇，并且具备良好盈利能力与成长能力，我们给予其“看好”评级。对于行业内不同领域，我们的投资策略分别为：1）管理软件：看好行业中的龙头厂商，推荐用友软件，关注金蝶国际；2）机械装备信息化：看好在行业内具备领先市场份额与技术优势的信息化设备提供商，推荐青岛软控；3）软件与服务外包：看好具备大规模优质人力资源的外包企业，推荐东软集团；4）行业解决方案：看好具备大型行业解决方案能力，尤其是在电信、金融、电力、电子政务等行业市场份额居前的领先企业，推荐东软集团，关注神州数码；5）细分行业龙头厂商：

看好在所处细分行业处于领先地位，市场需求受宏观经济影响小，或依靠技术与市场优势可以缓解宏观经济影响的公司，推荐卫士通，关注科大讯飞、石基信息、川大智胜。

关键假设点：中国信息化进程进入快速发展阶段，信息产业的爆发增长将主要体现在软件与服务业上，预计未来三年中国软件服务业销售额复合增长率达到30%。

有别于大众的认识：经济增长方式转型有利于刺激信息服务业的发展。企业出于提高运营效率、节约成本的考虑将会加大信息化需求；而在信息技术领域内，软件产品与IT服务企业将会得到快速发展。软件与服务业主要通过管理软件、软件服务外包、信息化设备与行业解决方案等几个方面来推动信息化发展。同时，软件与服务企业业绩增长稳定，估值开始具有吸引力。

股价表现的催化剂：国家在软件服务业方面出台优惠性支持政策。

核心假设风险：中小企业生产经营环境进一步恶化，下游潜在用户数量减少。

4.空调行业趋势判断，兼论格力增长空间

寻找空调行业估值的驱动要素。从相对PE的角度来看，空调行业存在两次大幅折价于市场整体的时点。第一次在03年末04年初，虽然当时行业销量快速增长，但是激烈竞争导致利润并未实现正增长，当利润结束负增长，双寡头格局逐步形成，估值开始反弹；第二次在06年中后期，销量增长持续低迷，同原材料价格大幅上涨，利润率触底，但是此后销售净利润率一路反弹，相对估值也进入上升通道。而近期销量增长数据越来越成为估值的主导驱动因素。

国内空调需求的驱动因素及预测。驱动因素包括：人口的增长；城市化率的提高；房地产销售；人均可支配收入；家电产品更新速度；凉夏天气。我们将这些因素都纳入了我们的需求模型预测过程。结论是：国内空调需求08年触底，09年反弹。中性假设情况下，08年增长-9.45%，09年增长-2.4%。

出口区域结构性变化引致额增弱于量增。空调出口量占总销量的一半，但是出口金额占比22%左右。欧洲和北美是中国空调企业最主要的两个出口区域，金额占比分别为35%和20%。截止到7月底，出口欧洲的金额同比增长41%，北美同比下滑13%。但是出口正在发生结构性的变化。北美去年10月开始大幅下滑至今，趋势已趋平稳；而欧洲则从6月份开始出现较大幅下滑。

出口欧洲的空调单价比出口北美的空调高61%，最终结果是出口额增弱于量增。

格力的市场空间还有多大？（1）我们用分省市份额的角度来看格力市场地位上升的空间，40%的目标占有率具有可预见性。（2）关注格力淡季优势的表现，市场份额下半年将快速上升。（3）目前格力承接的国际订单份额为17%左右，美的及其他中国企业承接订单份额为38%，日韩企业的制造份额占比亦为38%，格力扩大其出口份额的空间依然较大。

数据反弹：明年二季度。07年Q4-08年Q1基数较高；房地产的影响从08年Q3开始显现。投资建议：第三季度即将结束，对估值与景气处于谷底的空调行业，建议在第四季度逐渐加大配置。如果数据反弹出现在明年第二季度，那么估值的反弹往往会提前。对于格力电器，不管是从工厂库存还是渠道库存的角度，新冷年开盘，能够以较轻的负担参与新冷年政策，回款增长状况可能好于预期。对于即将公布的8月份数据，市场预期较低，因为去年8月内销同比增长62%。但是如果8月及之后的数据未如期反应市场之前对房地产的过度担心，那么就意味着好于预期，估值可能会出现恢复性的反弹。

5.当迷雾渐渐散去，再议国内招标：并非传言中那般悲观

关于C网招标，一度传言四起，随着招标大戏的逐渐收幕，笼罩于其上的迷雾也渐渐散去，再度审视，我们发现，传言中的多数论调可能过于悲观。虽然结果尚未最终确定，但预计基本符合我们的当初预期。另外，基于对国内竞争激烈程度的充分考虑，我们对09年国内WCDMA业务进行了更为审慎的预测，调低了公司中标份额和毛利率。但同时，我们注意到，上半年光通信与数据业务、电信软件及服务业务的毛利率却上升明显，全年毛利率应当有所上调。

总体下来，基于更为谨慎保守的假设，我们预测公司2008~2010年EPS分别为1.30元、1.85元和2.13元，虽然有所下调，但三年复合增长率仍然保持31.7%，维持“增持”评级。（关于各业务的具体分析请见即将推出的《中兴通讯深度研究》）

6.全国LED产业与技术研讨会调研纪要

9月17日-20日举行了全国LED产业与技术研讨会，会中许多行业专家以及龙头企业代表（CREE、台湾晶元、士兰明芯、厦门三安、大连路美、江西晶能光电等）都做了精彩报告和研讨。我们参加了本次会议，结合会上信息我们对于LED行业也有最新的看法。